Restrictions quant aux prix affichés

Le paragraphe 7.5 des RUIM prévoit que le cours d’une transaction attribué à un client par le participant agissant pour compte propre peut s’écarter du cours qui est affiché sur le marché, à la condition que le prix affiché ne soit pas :

• s’agissant d’une vente effectuée auprès d’un client, supérieur au coût net1pour un client, ou inférieur au coût net pour le client si l’écart dépasse la commission habituelle que ce participant imputerait au client à l’égard d’un ordre de la même taille;
• s’agissant d’un achat effectué auprès d’un client, inférieur au produit net2revenant au client, ou supérieur au produit net revenant au client si l’écart dépasse la commission habituelle que ce participant imputerait au client à l’égard d’un ordre de la même taille.

Il est interdit aux participants de fournir une « commission négative » à un client. Une commission négative serait octroyée dans les cas suivants :

• s’agissant d’un ordre d’achat d’un client, le prix affiché est supérieur au coût net pour le client;
• s’agissant d’un ordre de vente d’un client, le prix affiché est inférieur au produit net revenant au client.

Une « commission négative » permettrait à un client de réaliser l'opération à un cours qui ne pourrait pas par ailleurs être obtenu sur le marché libre. La « commission négative » permettrait en réalité à l'opération de contourner les ordres dotés d'un meilleur cours affichés sur un ou plusieurs marchés.

Garantie du cours de négociation

Un client peut demander au participant d’accepter à titre de contrepartiste un ordre devant être exécuté ultérieurement pendant le jour de bourse à un cours garanti qui sera fixé par un événement ultérieur se produisant ce jour de bourse. Le participant peut se voir demander de garantir une transaction :

• au cours de clôture d’un titre sur un marché déterminé;
• à un prix moyen pondéré en fonction du volume calculé à l’égard d’une période déterminée au cours d’un jour de bourse;
• à tout autre cours de référence qui a été approuvé par l’Organisme canadien de réglementation du commerce des valeurs mobilières (OCRCVM).

Un participant qui, en sa fonction de contrepartiste, convient de réaliser une transaction garantie arrimée à un événement de référence ultérieur couvrirait, dans le cours normal, son exposition à titre de contrepartiste pendant ce jour de bourse. Après que le cours de référence est publié et que le cours garanti a été établi au cours de ce jour de bourse, le participant saisirait la transaction sur un marché au prix garanti convenu.

Si le cours garanti à un client s’écarte du prix affiché sur le marché d’un montant supérieur à l’écart autorisé par le paragraphe 7.5 des RUIM, le participant serait tenu de « manœuvrer le marché » pour qu’il affiche un prix conforme au paragraphe 7.5.

Partage des profits

Si un participant convient de garantir un cours de négociation à un client en fonction d’un cours de référence qui n’a pas encore été établi, le participant couvrira, dans le cours normal, sa position de contrepartiste. Par ces activités de couverture, il est possible que le participant obtienne un meilleur cours que le prix garanti au client. L’OCRCVM est d’avis que le participant peut, dans un tel cas, convenir de partager tout profit en découlant dans la mesure où le cours moyen :

• des achats effectués par le participant pour couvrir sa position est inférieur au prix garanti au client à l’égard de l’achat par le client auprès du participant;
• des ventes effectuées par le participant pour couvrir sa position est supérieur au prix garanti au client à l’égard de la vente par le client au participant.

L’OCRCVM accepterait comme raisonnable le partage par un participant, à concurrence de 50 %, du profit qu’il a réalisé par ses activités de couverture et qui se rapporte directement à la transaction réalisée au cours garanti, avec le client et ne jugerait pas un tel partage comme une tentative de fournir une « commission négative » au client ou par ailleurs de contourner l’application du paragraphe 7.5. L’entente de partage des profits entre le participant et son client ne peut être conçue de manière à tenter d’obtenir un cours de négociation qui ne serait pas par ailleurs autorisé par le paragraphe 7.5.

Surclassement garanti

À l’occasion, il se peut qu’un participant souhaite garantir une transaction, en sa qualité de contrepartiste, à un cours de négociation qui « surclasse » le cours de référence, et ce, avant que le participant n’exerce des activités de couverture liées à cet ordre client et avant que le cours de référence ne soit fixé. Comme pour le partage des profits, l’OCRCVM estime que la garantie d’un surclassement, en fonction de critères « raisonnablement déterminables » ou moyennant un montant négligeable, ne constitue pas une tentative de procurer à un client une « commission négative » ou par ailleurs de contourner l’application du paragraphe 7.5. L'OCRCVM est prêt à accepter qu'un participant garantisse un surclassement jusqu’à concurrence du plus élevé des deux éléments suivants :

• 50 % du surclassement antérieur du même cours de référence réalisé par le participant au cours du trimestre civil précédent;
• 25 points de base.

Afin d’établir ce qui est « raisonnablement déterminable », un participant devrait tenir compte de ses activités de couverture antérieures au cours du trimestre civil précédent se rapportant aux mêmes titres, ou à des titres essentiellement similaires, arrimés au même cours de référence que celui mentionné dans l’ordre client. Le niveau démontré du surclassement par rapport à un cours de référence qu’a obtenu le participant antérieurement serait considéré comme « raisonnablement déterminable » aux fins de la présente orientation3.

L’OCRCVM s’attend à ce qu’un participant, qui a l’intention d’offrir des transactions à surclassement garanti, dispose de politiques et de procédures lui assurant de respecter les critères énoncés dans la présente orientation.

Obligation de notification

Dès qu’il convient avec un client de lui garantir le cours d’une transaction, le participant doit donner un avis écrit à l’OCRCVM. Si un cours moyen pondéré en fonction du volume doit être garanti, la période de calcul ne peut pas débuter avant la réception de l’ordre du client. Si des types de transactions doivent être exclus du cours moyen pondéré en fonction du volume, ces transactions doivent être précisées dans l’avis fourni à l’OCRCVM.

L’avis écrit doit indiquer ce qui suit :

• le titre visé;
• s’il s’agit d’une transaction de vente ou d’achat de la part du participant;
• le volume de la transaction;
• le mode d’établissement du cours que garantira le participant. Par exemple :
  • ou bien le cours de clôture du titre sur un marché déterminé,
  • ou bien un prix moyen pondéré en fonction du volume pendant une période déterminée au cours de un jour de bourse sur un ou plusieurs marchés mentionnés et excluant des types particuliers de transactions,
  • ou bien tout autre cours de référence qui a été approuvé par l’OCRCVM;
• les détails de toute entente de partage des profits conclue par le participant et le client à l’égard de la transaction;
• les détails de tout surclassement garanti, et notamment son montant;
• l’heure d’exécution de la transaction et le marché sur lequel sera exécutée la transaction.

L’avis écrit devrait être transmis à l’OCRCVM aux coordonnées suivantes :

• Réglementation du marché, Région de l’Est, par courriel à l’adresse surveillance@iiroc.ca ou par télécopieur au numéro 416-646-7261;
• Réglementation du marché, Région de l’Ouest, par courriel à l’adresse surveillancewest@iiroc.ca ou par télécopieur au numéro 604-602-6986.

Approbation préalable de l’OCRCVM

Le participant doit obtenir l’approbation de l’OCRCVM AVANT de convenir de la transaction avec le client, si le participant et le client ont l’intention :

• ou bien d’utiliser un cours de référence autre que le cours de clôture ou un prix moyen pondéré en fonction du volume;
• ou bien de conclure une entente de partage des profits aux termes de laquelle plus de 50 % du profit sera partagé avec le client;
• ou bien de garantir un surclassement qui dépasse le plus élevé des éléments suivants :
  • 50 % du surclassement antérieur du même cours de référence réalisé par le participant au cours du trimestre civil précédent,
  • 25 points de base.

Questions et réponses

La liste qui suit énumère les questions « les plus fréquemment posées » concernant l’utilisation de certains types d’ordres pour obtenir la « meilleure exécution » dans le contexte de l’évolution récente de la structure des marchés canadiens, et donne la réponse de l’OCRCVM à chacune des questions :

1. Puis-je garantir un cours qui renvoie à un cours de référence autre que le cours de clôture ou un prix moyen pondéré en fonction du volume?
   La garantie d’un cours de négociation qui renvoie à un cours de référence autre qu’un prix moyen pondéré en fonction du volume ou le cours de clôture doit être approuvé par l’OCRCVM. L’approbation doit être obtenue AVANT que le participant et le client ne conviennent de la transaction.
2. Puis-je garantir un surclassement si je n’ai généralement pas obtenu un meilleur rendement que le cours de référence lorsque j’ai exercé des activités de couverture?
   Chaque participant sera en mesure de garantir un surclassement de 25 points de base. Tout surclassement garanti supérieur à ce montant ne peut-être fourni que par un participant qui a fait preuve d’une capacité antérieure de surclasser le même cours de référence, ainsi qu’il est prévu dans l’ordre client, en couvrant une position de contrepartiste visant des titres essentiellement similaires. L’OCRCVM s’attend à ce que le rendement antérieur soit prouvé par rapport au trimestre civil précédent.
3. Afin de fournir un « surclassement garanti », de quelles politiques et procédures suis-je censé me doter?
   Un participant qui a l’intention de surclasser un cours de référence lorsqu’il accepte une transaction d’un client à titre de contrepartiste devrait disposer de politiques et de procédures raisonnables pour surveiller les montants du « surclassement » garanti et veiller à ce que ces montants correspondent au rendement de couverture antérieur si la garantie vise plus de 25 points de base. Un participant qui fournit un « surclassement garanti » devrait également inclure cette activité dans ses politiques et procédures sur la « supervision de la négociation » tel qu’il est prévu au paragraphe 7.1 des RUIM. Ces politiques et procédures sont vérifiées par l’OCRCVM dans le cadre d’un examen du pupitre de négociation.
4. Puis-je garantir un surclassement de 50 points de base si cela est conforme au surclassement antérieur que j’ai réalisé?
   Oui. Le montant maximal du surclassement que peut offrir un participant se limite au plus élevé des montants suivants : soit 50 % du surclassement antérieur réalisé au moyen de ses activités de couverture, soit 25 points de base. Un participant qui souhaite garantir plus que ce montant est tenu d’obtenir l’approbation de l’OCRCVM avant de convenir de la transaction avec le client.
5. Lorsque je « saisis » la transaction sur un marché, dois-je utiliser le cours de négociation du cours de référence réel ou dois-je rajuster le cours de négociation afin de tenir compte de tout partage des profits ou d’un « surclassement »?
   Si une fonctionnalité du marché existe, la « saisie » sur le marché s’effectuera au prix net réel pour le client, notamment tout montant de surclassement réalisé. Le cours de négociation net faisant l’objet du contrat intervenu avec le client correspondrait au prix saisi sur un marché. Si la fonctionnalité de marché ne permet pas la saisie au prix net pour le client, le participant serait autorisé à saisir la transaction au cours de référence réel. Dans tous les cas, la transaction résultante pour le client doit être saisie sur un marché conformément au paragraphe 6.4 des RUIM.
    
6. Puis-je offrir à la fois une garantie du surclassement ET conclure une entente de partage des profits dans le cadre de la même opération?
   Oui. Il est toujours loisible à un participant de garantir une amélioration du cours d'un minimum de 25 points de base. Cependant, le maximum de l'amélioration du cours qui peut être fourni à un client se limite au plus élevé des montants suivants :

• 50 % du surclassement antérieur du même cours de référence au cours du trimestre civil précédent réalisé par le participant;
• 50 % des profits réalisés dans le cadre d'activités de couverture lors de l'opération donnée.

• 1Le « coût net » s’entend de l’excédent de la somme du coût global de la transaction d’achat de titres fondée sur le prix d’achat sur le marché et de la commission que le participant prélève du client sur les déductions, escomptes, rabais et autres avantages ayant une valeur pécuniaire que le participant ou une autre personne confère au client à l’égard de la transaction.
• 2Le « produit net » s’entend de l’excédent de la somme du produit global de la transaction de vente de titres fondée sur le prix de vente sur le marché et des déductions, escomptes, rabais ou autres avantages ayant une valeur pécuniaire que le participant ou une autre personne confère au client à l’égard de la transaction sur toute commission que le participant prélève du client.
• 3Le paragraphe (2) de l’article 38 de la Loi sur les valeurs mobilières (Ontario) interdit de faire toute promesse quant à la valeur ou au cours futurs d’une valeur mobilière, si la promesse est faite avec l’intention d’effectuer une opération sur une valeur mobilière. La notion de « surclassement » ne procure pas une garantie à l’égard de la valeur future ou du cours futur d’un titre déterminé. Le « surclassement », aux fins de la présente Note d’orientation, renvoie à la capacité d’exécution d’un participant en fonction de critères « raisonnablement déterminables » (c.-à-d. une « rétrospective ») ou la garantie d'un montant négligeable que l'OCRCVM juge acceptable (25 points de plus que le cours de référence).